焦炭16连阳，焦煤6个月翻番，源动力何在？

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【一线解读】焦炭16连阳，焦煤6个月翻番，源动力何在？

焦炭15连阳，焦煤6个月价格翻倍，疯狂强势的双焦让另一个世界的股民们都纷纷侧目。如今涨势是否到头？伺机待发的空军势力何时入场？

华尔街见闻联手对冲研投，邀请一线人士讲解煤矿、焦化厂的真实情况究竟如何。

以下为讲座纪要：

要点：

● 最近这段时间焦炭焦煤价格持续上涨，特别是9月19号之后，焦炭是收出了15连阳，焦煤在6个月的时间里面，价格翻倍。这样的源动力在哪里？焦炭现货上涨的源动力主要是三个方面，第一个是供策改下的短期供需错配；第二个是央妈放水，强力刺激；第三是产业脱困、盈利改善、投机性需求增加。

● 实地调研，煤矿焦化厂的真是情况究竟如何？整个需求非常好，从钢铁到焦炭，今年的整个焦厂的开工率非常高。15年有个抽贷，企业数据往高报，今年环保检查去产能，供策改变成了一个政治任务，导致了统计数据的失真。今年的煤炭的整体供给是少了，但是需求没有少，煤矿的库存基本为0，去年同期的存煤大概是一个星期到十天的左右。

● 不仅是焦厂煤紧张，现在钢厂的库存也比较低，包括江西几家钢厂，很多负荷只能开到85%左右，也是因为没有煤。

● 做空的逻辑，重要的一点就是指望国家和政府来救。现在其实发改委一直在救，开了五次会，开一次涨一次，最后开一次还是全部涨停。其实现货的上涨，压根不买发改委的账。

● 明年整体非常看好螺纹。对螺纹、双焦、矿石我们都非常看好，矿石这段时间修复的太快了，现在最弱的应该是动力煤，一月份也不敢去空，所以考虑到做多钢厂的利润，按照盘面，就是空矿石、焦炭，多螺纹。

分享嘉宾：陈锦波 曲沃闽光焦化经营部部长

主持嘉宾：金韬 国泰君安煤炭高级分析师

金韬：大家好，我是今天的主持人，国泰君安期货的金韬。今天线上分享的主题是绝代双焦的全景透视，今天的主讲嘉宾是来自曲沃闽光焦化经营部部长陈锦波先生，分享现在开始。

最近这段时间焦炭焦煤价格持续上涨，特别是9月19号之后，焦炭是收出了15连阳，焦煤在6个月的时间里面，价格翻倍。这样的源动力在哪里？焦煤和焦炭后续是否还能继续上涨，上周盘中动力煤跌停，焦煤焦炭也有非常大的跌幅，日内波动非常大，说明现在市场非常混乱，所以也请陈锦波先生来做一个具体的分享。

陈锦波：大家好，今天主要讲的方向有三个：现货上涨源动力；期货上涨的主要推动力；1701合约后市演绎及2017年投资机会。

1 现货上涨源动力

从焦炭1701合约看是连涨了快一个月，从中秋之后开始。焦炭现货上涨的源动力主要是三个方面，第一个是供策改下的短期供需错配；第二个是央妈放水，强力刺激；第三是产业脱困、盈利改善、投机性需求增加。

期货上涨的动力是第一个是现货引擎，修复贴水；第二个是很多做空逻辑是上涨的主要动能；第三个是产业话语权的回归。

煤炭供策改是黑色产业的一个试点，从年初开始进行，之后是同煤矿难导致山西省的5大整合矿整顿，接下来是276天的一个全国性推广，导致煤炭的供策改先启动。钢铁的供策改是没有什么效果，因为去产能，增产量。

第二个原因是因为整个需求非常好，从钢铁到焦炭，今年的整个焦厂的开工率非常高。15年有个抽贷，企业数据往高报，今年环保检查去产能，供策改变成了一个政治任务，导致了统计数据的失真。今年的煤炭的整体供给是少了，但是需求没有少，煤矿的库存基本为0，去年同期的存煤大概是一个星期到十天的左右。

焦产钢厂可用天数超警戒，另外一方面进口煤矿进口量大，这三个补充现在已经到了一种没有弹性，没有可以透支的导致的目前的供需矛盾非常紧张。虽然国家放开276天，但是效果欠佳。

第四个原因是运输原因，今年本来3月底焦炭的一个车当时可以装60多吨，现在只能45吨，运力无法补充，今年报废20多节空车，春运检修要修到11月18号，以及汽车超载这个问题比较严重，因为这不仅仅导致运费大幅上涨，运力也无法得到解决，很多运力开始换车，但是需要驾驶员培训，即使车换好，推行能力也是个问题，所以公路的运输也许是个大问题。还有一个就是今年整个焦化企业的安全环保升级完之后，资金紧张，原来一吨煤400多，现在要1100以上，所以焦化厂被动或者主动停限的概率存在。

从图1.4，1.5是最为权威的汾渭能源的数据。我们可以看出，他们认为去产能对煤炭的供给影响并不是很大。

从图1.6的数据来看，产能是释放了点，但是需求量也在增加，从4月份开始供需差非常紧张，到12月份会好的一点，但是12月份并没有将安全检查考虑在里面，所以这个表格可能比较乐观一点。

不仅是焦厂煤紧张，现在钢厂的库存也比较低，包括江西几家钢厂，很多负荷只能开到85%左右，也是因为没有煤。我们可以看下高炉的开工率，还是处于比较低的水平，而且明年的钢铁的去产能会集中在“地条钢”，所以高炉的开工率有可能会得以提高，会带动焦炭的需求的增加。

从图1.9里面可以看到铁矿石的消耗对比，说明矿石的消费在增加，所以焦炭的消费量也在上升中。钢化厂的产量目前就是处于高负荷状态，所以目前供应只会减少，不会增加，很多炉因为环保问题也降下来，没有办法形成新的产能。

现货上涨的第二个原因是央行的放水。

通过强力刺激，一季度2.54万亿的投入进去之后，螺纹开始启动，螺纹、矿石带动焦炭、焦煤，价格上涨从需求端向供给端传导。钢材从2月份开始上涨，焦炭3月底，精煤是4月底5月份开始涨。放水相当于一个雨水效应，前两年抽贷之后，企业亏损，没有增值的增值税，钱少了之后，库存降到一定量只能降价格，现在往池子里面注水之后价格肯定会起来，所以资金的投放也是价格上涨的主要动力。

第三个就是产业的脱困之后，盈利改善，出现投机性需求增加。

螺纹是最为明显的，螺纹去年年底之后，很多钢贸商包括终端需求走钢厂订的很多钢材，但是钢厂是严重不看好的，所以他们应该是尝到甜头了。现在可能很多人对煤炭的供策改的认识存在误区，认为去产能是一个目标，然而真正的目标则是产业脱困，盈利改善，结构合理，资源优配，职工收入的大幅度增加。所以这也是我们认为煤价不会下跌的原因，煤矿欠工资，之前降薪很厉害。他们准备今年将工资上调。

产业盈利完之后，资金直接间接流入，之前托市是点对点，两头锁定价格。现在看好后市之后，可能只做出厂，然后卖给下游，投资性需求周期更长，原来可能是一个月，现在买来放个几个月，以后期货出现盘面升水的可能。

以上三点主要是现货上涨的主要原因。现在价格还没有停下来上涨的脚步，11月1号应该是华东联合体估计精煤价格会涨120，然后焦炭估计涨个100，二级焦目前1900出厂。

 2 期货上涨的主要推动力

现在我们来说下期货上涨的主要推动力，因为期货上涨非常自然，现货一直拉在前面走，贴水还有200多元，再涨100块钱的，现在焦炭仓单成本在2050，精煤是1400。贴水这么深，而且没有看到它停下来，所以期货上涨是非常自然的。

很多人认为期货是资金的博弈，但是基础是现货，特别是临近交割。而且很多地方买不到煤和焦炭，去空非常危险。

期现价值出现相对回归，进入交割才会出现，贴水到100已经不得了了，因为很多钢厂可能会在期货上进行冬储。如果评估的难点可能是交割后的趋势损益评估，也就是交割后的行情的走势，可能是评估的难点，很多人接完货之后，主要是贸易商从买方变成卖方，所以这是个难点。

第二个是现货价格变化太快，行情不易把握。所以即时的仓单成本很难评估，更不要说是动态的。动态的我们判断它到一月份的时候仓单成本是多少。很多人对指标标准不是很了解，焦炭损益标准是12.5 0.6 2862，这个比国标一级好很多，港口的一级焦是很多贴水，留的话0.7左右，还有现货贸易是七水八末（焦炭要保证7%个以下的分，焦粉不能超过8%），焦炭是五水五末。这一块又差很多，所以很多仓单成本算不清楚，这个倒是期现评估差的失误。前两天有个机构搞了个期现差，焦炭升水200多，因为实际上是贴水200多，之间相差500。这个数据大家可能要注意辨别。

这几天参加几家黑色研讨会，全部都基本看多。看多完之后大家在讨论做空的逻辑在哪里？哪些人在做空？

所以我们要找下做空的逻辑才能更有利的分析。

1. 一个最简单的是认为276松口以后煤炭供给宽松，价格会回落。实际上地方整合矿3月份之后有利润，把负荷加到非常高，再加也加不了。五大矿有实力可以增，但是也不高兴增，主要一个是安全问题，加班工人不好找，工人要培训三个月时间。而且276天说是到年底，到时候276是长期的微调还是短期的应急响应，可能都要进行评估。

2. 第二种做空的逻辑是煤焦钢之间利润的修正。认为钢材亏本，煤矿利润这个高，但是钢厂今年很早就赚钱，按照一千吨的话，已经十几个亿入袋了。焦化厂5月份才开始赚钱，煤矿国有的话8、9月份才开始赚钱。现在很多钢厂的心态也比较平稳。利润的修正有个传导期，从钢厂亏损开始限产，主动限产可能性很少，都是被动限产，焦炭库存上升打压焦价，煤价回落等等，有个传导的过程，目前情况下可能性非常小，终端需求是减少，到那时有个补库的需求，南方的焦炭库存基本就是两三天，好一点的一周。北方可能相对好一点，库存6-8天。

3. 第三个做空逻辑是技术调整需要，认为多少个连阳，还有对冲套利的，比如多焦炭空焦煤，整套反套。真正对锁单的应该不是很多，不到三分之一。还有偷菜的，像偷菜的很多技术高手日内偷菜也是做空的逻辑。

4. 最后一个是指望国家和监管层来做。传机构前几天千人举报其实是个闹剧。最后查出不是什么机构，是个个人，也就不了了之。最后散布交易所上调手续费的那个人最后可能会被处理。现在其实发改委一直在救，开了五次会，开一次涨一次，最后开一次还是全部涨停。其实现货的上涨，压根不买发改委的账。包括举报团的举报Mysteel、永安、交易所，简直是胡闹，无任何逻辑可言。确实这波让很多空头吃尽苦头，因为发改委一直在说不要慌，有煤，价格不会涨。然后现在指望交易所监管层来救也不大可能，现在还贴水，之后临近交割持仓下不来，交易所才会出手干预，贴水这么多是“空逼多”，而不是“多逼空”。所以这几大逻辑可能都不大成立。现在打这么高之后确实持仓大，日内波动可能会非常大，这时候大家要控制仓位。

第三个期货上涨我认为是产业话语权的回归。因为前几年银行抽贷完之后实体企业非常苦，要钱没钱，要货没货，很多的投机资本背后是银行，所以对实体进行掠杀。现在不同了，现在很多企业认识到期货可以服务现货，产业可以助力投机。包括我是认为永安，对产业逻辑有比较深刻的研究，也是他们核心竞争力的体现。上次认可杜总的交割是套保套利的最低收益。现在套保的难点是增值税的风险评估，当时说900多去做焦炭，涨到1400，400多的增值税逃不掉，所以增值税的评估比较难。

3后市演绎及2017年投资机会

最后我们来看一下1701的交割大战的可能路径，还有一个明年的投资机会。

最关注的钢厂的限产，一个是检修，原料运不进来，成品运不出去，所以钢厂限产。今年的冬储还是需要的。一个极寒天气影响还没有开始，运输状况也不明了等等。考虑到钢厂限产，多点螺纹比较靠谱，双焦也能多了。然后现货价格我们认为11月份双焦还有100的涨幅，现货一直往上涨，估计空头可能会崩溃，焦炭再涨一下，贴水可能会扩大到300之上，12月份要跌下来可能性较小。

明年的话我们觉得钢铁有机会。

我们先来看下这几张图，焦炭现在的位置基本马上到13年年初，焦煤直接超过了13年年初，矿石和螺纹还是比较低的位置，矿石还没有到15年年初的高点。所以我认为明年有机会，特别是螺纹这一块。

所以明年整体非常看好螺纹。对螺纹、双焦、矿石我们都非常看好，矿石这段时间修复的太快了，现在最弱的应该是动力煤，一月份也不敢去空，所以考虑到做多钢厂的利润，按照盘面，就是空矿石、焦炭，多螺纹。

但是这个策略也存在问题，因为矿石和螺纹是助涨助跌的作用，他们两个是成材性的，所以不能做两个对冲，空焦炭可能没有问题，从长远来说，但是空焦炭不如空焦煤，空焦煤不如空动力煤，所以这几个策略组合下，我们认为多螺纹1705，空动力煤1705是不是可行，因为很多策略都要评估下这个策略。做多明年钢企的利润或者直接做多钢材价格应该是比较靠谱的。

图3.7认为目前的这个位置是10年的平均价，合理的话是出厂2300左右。

4金韬总结及补充发言

主持人金韬：非常感谢陈锦波先生的分享，应该说内容非常详尽，从产业和数据都做了非常详细的论证。

陈锦波先生认为，后市来看，当前期货的上涨还是非常有动力的，也就是说在于现货面的不断上新，而且从供需面来讲，供给短期而言，煤炭产量没有办法得到一个迅速释放，需求而言，钢厂产量维持高位，煤焦需求依然存在。陈锦波先生也给了一个非常明确目标，1701合约看到1900这个目标位置。

就我个人观点而言，当前位置的焦炭价格相对谨慎。市场始终认为，当前钢厂还是存在一定的利润，包括上半年钢厂赚了很多钱。但是钢厂减产的速度还是非常快的，这和去年不一样，去年是到亏损才开始减产，今年是到了盈亏平衡点就开始减产。我们可以从开工率看出，开工率下了2%到78%，已经低于去年同期。开工率已经降到了。这样开工率的快速下滑，是不是会影响焦炭和焦煤的价格，也值得大家的讨论。

而且11月份之后马上进入钢铁的传统的淡季，会不会出现库存的明显累加速度加速钢厂的减产。从社会库存来看，华东的上海、杭州，包括华北的北京，螺纹钢的社会库存已经比去年同期高了，只有华南的广州社会库存相对低一些，也就是说社会库存也有一定的积累的矛盾的。（文 | 对冲研投 研客live第10期）

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