分别看，资金方面，本周IPO冻结资金可能达到5，000亿以上，资金面并不乐观。加上正回购到期只有180亿，要想资金平稳，需要央行正回购操作做出调整，所以本周正回购操作可能暂停。虽然并不会投放多少资金，但起码可以缓解机构紧张情绪。当前R007被开盘固定在3.6%，日中走高至3.7%，说明资金一直是平衡偏紧状态。所以对本周资金面的判断也是偏紧状态，R007即使有开盘做价，也会比目前的水平小幅走高。

债券方面，利率债收益率将保持震荡向下的走势，上周的利率上涨已经消化了前期利空预期，也平复了机构谨慎心态。目前金融债已经上行20多bp，国债也接近20bp，收益率已经回到4月份第一次定向宽松时的水平。部分品种，如3年国债，利率接近3月底的水平。

所以接下来利率震荡下行的概率更大。虽然资金面紧张会阻碍利率下行幅度，但在一些关键位置，如3年金融债5.0%，3年国债4.0%这些位置，可以开始买入。下半年虽说宽松政策力度不及上半年，但绝对不至于主动收紧流动性。所以当利率走高时，尤其是资金收紧引起短端利率上涨时，建议开始买入，以短端为主。如果利率继续反弹，可以加大买入力度。

IRS上周同样大幅上涨，repo IRS的幅度在30-40bp，shibor比较平稳，大约10bp。repo IRS利率水平，无法长期脱离R007，之前一直按照这个思路在分析。不过另外一点，上周的情绪是在是太差，repo IRS一度被抬升至4.27%，涨幅超过50bp。这就是情绪的作用，而本周这种情绪显然弱了许多。所以本周在R007基准继续小幅上涨的判断下，IRS利率会保持向上的力量。不过情绪平复后，只要R007比较稳定，IRS保持震荡的概率较大，甚至下降。这一切取决于资金状况。

其实，IRS在有些时候显得更加理性，更能反应各种市场信息。相比之下，上周的债券市场，则显得非常不理性。也由于债券市场体量较大，所以一旦疯起来，就根本停不下来了。综上，建议保持支付固定利率仓位，但不要加仓支付固定利率。时刻关注资金状况和R007，如果央行有主动放松操作，如停止正回购，则果断平掉支付固定头寸。

**上周市场回顾：市场无理性乱动**

上周的市场完全是无理性乱动的一周，各期限受利率快速上涨，资金并未因为退准而特别宽松。资金的重新收紧，主要是因为例行缴税和接下来IPO的影响，市场普遍预期冻结资金将达到5，000至7，000亿。另外，正回购操作规模略大，也影响了未来资金面的预期。当然，这一切的出发点，都是超预期的金融数据和经济数据。

债券方面，上周收益率大幅上涨，资金紧张和较好的数据使市场之前对收益率的谨慎心态彻底爆发。止盈、止损等心态交织，总之是先卖掉再说。国债和金融债分别出现20和30bp的降幅，随后回落5-10bp。曲线先是陡峭化上行，再平坦化上行，这一切都在短短的5天内发生。目前的利率债收益率水平，已经回到4月份第一次定向宽松时期，其中部分国债利率已经回到3月份水平。总的来说，资金紧张和数据好转时导火索，根本原因是之前积压已久的谨慎心态大爆发。

IRS上周同样大幅上行，幅度在30-40bp，曲线明显平坦化，repo 1*5由之前的50bp缩减至30bp。此次IRS利率大幅上涨的主要原因，债券的影响排在第一位，而fixing利率走高和经济数据等影响并不是太大。因为之前repo 1y从3.5%反弹至3.7%以上的过程中，就已经部分反映了数据向好的预期。本周的40bp上涨中，大部分是被债券的情绪所带动。

总体来看，上周资金不宽松，数据好于预期，点燃了市场紧绷的神经，各种止盈止损抛盘不断，收益率大幅上涨。

**美元利率互换市场：加息窗口期临近，互换短端波动可能加大**

2年期互换利率在上周已经上探到0.6695，已经快逼近前期的高点0.6860，随着距离加息的时间越来越短，互换短端的波动将会越来越大，目前市场预期在12月底2年期互换利率每为1.0085。预计本周CPI的公布将好于预期，2年期互换利率很有可能突破0.6860的高位，并企稳到0.70以上，因此建议本周在低位支付固定收取浮动。

上周互换曲线呈现“熊平”的走势：短端和中端都有上行，长端则有小幅的下行，其中1Y +1.51BP，2Y +5.15BP，3Y +6.85BP，5Y +4.15BP，7Y +0.26BP，10Y -2.9BP，30Y -4.4BP。耶伦在周二晚上就半年货币政策报告在参议院金融委员会作证词。虽然证词本身是市场早已预期到的信息，而且讲话是较为中性并且偏鸽派的，但是市场抓住了耶伦讲话中的鹰派片段，特别是“大部分委员预计2015年底的基准利率在1.0%”的言论导致了利率在当天的大幅上行。

周四晚上马航飞机在乌克兰境内被导弹击落，避险情绪激增，又导致了互换利率的大幅下跌，但是在随后一天，市场情绪恢复平静，利率又重新回到了周四前的高点。总体来说，上周的焦点主要是耶伦证词和马航的意外事件，利率在马航事件后强势回升，说明了目前市场对于美国的经济复苏还是非常看好的。

从经济基本面来看，经济数据好坏参半：就业数据和制造业指数依旧非常强劲，零售和房屋数据不及预期。当周首次申请失业金人数和续请失业金人数均好于预期；PPI环比、纽约联储和费城联储的制造业指数也好于预期；但是零售销售环比、房屋营建许可总数及新开工总数均不及预期。

具体数据如下：7月12日当周首次申请失业金人数30.2万人，预期31.0万人；7月5日当周续请失业金人数250.7万人，为2007年6月30日来最低，预期258万人；6月PPI环比增0.4%，好于预期的0.2%；7月纽约联储制造业指数25.6，预期17.0；费城联储制造业指数23.9，预期16；6月工业产出月率+0.2%，预期+0.3%；二季度工业生产年化增速创15个季度来新高。6月零售销售环比+0.2%，预期+0.6%；6月核心零售销售环比+0.4%，预期+0.5%；6月营建许可总数96.3万户，预期103.5万户；6月新屋开工总数年化89.3万户，预期102万户； 6月新屋开工年化环比-9.3%，预期+1.9%。

从美联储的表态来看：耶伦在周二晚上就半年货币政策报告在参议院金融委员会作证词。证词的内容较为中性并且偏鸽派的，但是市场抓住了其中的鹰派片段，导致了利率的快速上行。

具体信息如下：美国经济仍需宽松政策支持，劳动力市场仍疲软，担心房地产复苏或放缓；资产购买料在10月结束；重申在结束QE后，低利率仍将维持相当一段时间；重申今年晚些时候将公布退出策略的细节；在加息前，必须保证经济走上强劲轨道，对经济发展整体表现持积极态度，美联储会留意之前经济出现的“虚假曙光”；委员会审视就业进展及通胀目标实现状况；首次加息日期并没有明确计算公式；大多数FOMC委员预期美联储在2015年某个时刻开始加息；大多数FOMC委员预期2015年底的美国联邦基金利率为1%；如果劳动力市场改善速度快于预期，美联储可能更早、更快地加息；如果经济表现令人失望，未来的利率路径可能比当前预期的更为宽松。

外围因素方面，上周最重要的因素是马航客机在乌克兰俄乌边境被导弹击中后坠落，295人全部遇难，引发的避险情绪。此外，中东巴以冲突继续升温；欧盟在讨论对俄新制裁；欧元区6月CPI同比+0.5%，与初值持平远低于目标；英国至5月三个月ILO失业率6.5%，创近五年半新低；中国经济短期企稳，二季度GDP同比+7.5%，好于预期+7.4%，6月M2货币供应年率+14.7%，超预期+13.6%。（路透上海7月21日 -整理徐永; 审校林高丽）

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