工信部也在等待。工信部经济运行监测协调局和原材料司的两位官员均对经济观察报表示，都在等待央行与银监会下一步具体的操作办法。“而要解决实体经济的问题，仅靠货币政策还不行，下一步还需要配套的财税政策。”事实上，商务部也在等待央行出台汇率方面的政策，以支持出口。在这个人民币汇率达到均衡的时点上，商务部和央行艰难地在进一步推进汇率改革上达成了共识。

7月中旬的国务院年中经济形势分析会，将会是一个关键节点。工信部经济运行和监测协调局的官员说，“目前各部委都在进行年中调研和分析，为7月中旬的年中分析会做准备”。

这次会议将决定上周发酵的“钱荒”风波将被政策导向何方。上述工信部官员表示，在提高了对中国经济降速的容忍度之后，决定调控政策放松还是继续从紧的条件，变成了实体经济对社会就业的影响。就业不出问题，“盘活资金存量”的政策就不会放松。

不过，也有官员担心，如果金融政策不能够顺利实现为实体经济提供支持，反而进一步加剧资产泡沫，最终的代价将是实体经济继续走跌。中国庞大的实体经济一旦进入下行通道，再启动将会非常困难。

盘活存量勇敢者的冒险

就在国务院常务会议正式提出“优化金融资源配置，用好增量，盘活存量”原则方向后的一周里，中国的商业银行、资本市场与央行共同上演了一出弹簧床上蹦蹦跳的游戏，并借此完成了对彼此的压力测试。最终，央行的“退让”结束了市场的恐慌性下跌。而与此同时，银监会正在起草金融支持结构调整的具体方案，将讨论稿的每一条细化，这一结合了“一行三会”意见的金融支持经济结构改革的文件将在近期下发。

而早在4月，银监会就已经下发了关于银行业服务实体经济的指导意见，要求2013年银行业在信贷投放上支持扩大内需、节能环保、农业等领域。此次银监会主要起草的国务院文件和4月指导意见思路一致。

针对央行的举措，接近央行的权威人士对经济观察报表示：“央行主要做的不是直接向市场释放流动性，而是对流动性充裕的大行进行窗口指导，让他们向资金紧张的中小银行释放流动性，以平抑市场利率的高企。但这也表明了央行的态度，是一种可控的、伺机而动的调控。”

在国家发改委的官员看来，“央行的表态，也仅仅是平抑市场心理，引导预期。并不是真正的放松，中央调结构的决心是明确的”。

“盘活存量”表态，引发了金融机构对央行可能会冻结流动性的猜想。但此前多年的货币超发导致银行间流动性泛滥，令银行大量期限错配套利。

数据显示，2013年1-5月社会融资规模为9.11万亿元，比上年同期多3.12万亿元。5月份当月，社会融资规模为1.19万亿元。其中，当月人民币贷款增加6674亿元，同比少增1258亿元，但委托贷款却增加1967亿元，同比多增1752亿元，信托贷款增加992亿元，同比多增435亿元。这些迹象表明，中国超过年初计划增幅的货币投放，大量都没有直接进入实体经济。

今年一季度末的中国金融同业资产为32万亿元人民币，为总资产规模的23%；较去年同期增长28%。同业市场成为包括中国四大行在内的金融机构扩张资产规模、获取高回报的最佳通道。近期，保险资金也加入了资金套利游戏；险资甚至赎回货币基金，进入收益回报更高的银行理财产品中。

标普金融机构评级资深董事廖强认为，尚难以预期央行目前政策的后果。这会使得商业银行更加关注流动性管理，并增持流动性，从而引发同业及理财业务的去杠杆化。这个过程会导致相关信贷供给减少，也许会令部分依赖影子银行信贷的高风险企业出现坏账。此外，业务去杠杆化本身也会减少银行的盈利机会。

廖强说：“如果央行对银行同业及理财业务采取政策紧缩时缺乏与市场的充分沟通，且延续时间过长，就可能导致实体经济中的信贷利率抬升，反而会对年内经济增长产生明显的负面影响。”他认为，目前新政策虽有压力，可能出现银行资产质量和盈利下降等现象，但还不至于出现银行挤兑等局面。他估计，2013年银行业不良率可能会升至3%。

摩根大通中国首席经济学家朱海斌同样提醒关注借贷利率水平是否会提高的问题。在朱海斌看来，一旦借贷利率水平上升，就意味着货币政策实际收紧，这会对已经疲弱的实体经济形成更大的压力。此外，即便把资金从金融领域空转“挤到”实体领域，又该如何实现资金流向政府希望扶持的重点部门和行业。这都是决策层要面对的棘手问题。

扭曲的信贷结构

接近央行的权威人士对经济观察报这样解读“盘活存量”：“一个是调信贷结构，商业银行现在贷款余额比如是60万亿左右，每年会有20万亿是到期的，这20万亿就可以作为调结构的支点。另外，还可以用资产证券化的方法，把信贷资产转让出去，用新的资金额度去支持应该支持的实体经济。同时，还可以用互联网金融提高效率。”

显然，决策者们都意识到，把钱从金融空转“挤到”实体经济只是调控的第一步。只有调整扭曲的信贷结构，才能最终作用于中国经济结构调整、升级转型。

财政部财科所所长贾康对经济观察报说，中国目前有超过103万亿的广义货币量，要将这么大规模的货币合理分配，不能只让大企业、房地产等企业拿到钱，而更多的中小企业、新兴产业却拿不到。

从投资数据上看，房地产和基础设施建设依然是上半年拉动投资的主要动力。前五个月，房地产投资增速为20.6%，比去年同期高两个百分点。基础设施领域的投资也在稳步增长，而代表生产类企业增长的工业投资增速却在不断走低。

工信部经济运行与监测协调局的官员认为，这些年银行的钱要么是在金融系统空转，要么投向了大企业、房地产，以及地方政府手中的融资平台，大部分中小企业依然存在拿不到钱，或者融资成本过高的问题。

而很多大企业拿到了钱也并没有直接用于投资。一位银行业人士介绍说，很多国企的资金又再次通过信托等渠道，回到金融领域。

陕西省发改委财金处处长薛峰的一个感触是，有些银行宁愿追着城投公司贷款，都不愿意给生产类的企业贷款。银行给薛峰的解释是，目前实体经济不振，很多企业效益也不好，还不如将钱投给城投公司，因为这可以算是准政府债务，一般不会出现问题。

但危险的是，这些领域的信贷风险正在积聚。朱海斌认为，地方政府和企业部门的负债率在最近几年的信贷高速增长中都出现了大幅的攀升。金融体系的去杠杆化会加剧其还款压力，可能导致信贷资产质量的下滑和不良资产的上升。

朱海斌说：“从这个意义上说，上周货币市场的动荡可能是未来几年金融体系动荡的开始而非结束。”

政策承压的底线

工信部经济运行与监测协调局的官员说，这些年虽然中央一直在强调，加大对中小企业和实体经济的支持，但是其实与银行庞大的放贷规模相比，企业真正拿到的还是很少。此次盘活存量，就是要把钱真正引导到企业里面来。

某地方银监局相关负责人对经济观察报表示：“现在银行非常清楚应该退出什么，就是不太确定应该进入哪些领域，因为一些领域虽然知道应该扶持，但是风险也比较大。”

科技型企业、保障房、经济适用房、文化创意产业、小微企业等，被一些银行业界人士认为是信贷结构调整后的投向。上海银监局副局长谈伟宪对经济观察报表示：“三年前上海的银行业贷大、贷长、贷房地产，这两年随着上海产业结构的调整，也促使上海银行业要迎合上海产业结构调整的情况，调信贷结构。这两年我们主要加大了对小微企业、经济适用房和保障房的支持力度，对于符合转型发展的新兴产业不断加大信贷投入。”

杭州银行行长余胜法表示要注重对科技型企业和现代服务业的支持，“科技投入是推动企业转型升级的保证，我们设立了专门的服务于科技型中小企业的专业支行——科技支行，推出了科技金融服务；服务业方面，商贸流通行业的客户在我行信贷客户的占比逐年上升。”

但调整信贷结构对银行来说依然是不小的挑战。前述接近央行人士称：“风险大的行业和公司可以定价高一些，现在商业银行的定价能力和其他的风险控制能力没有相应提高，只能继续做一些看上去比较稳的融资平台、房地产等项目。”

宁波银监局相关人士对经济观察报透露，2013年全年要完成辖内银行小微企业贷款“两个不低于”目标有很大的困难。这里有基数大的原因，也有小微企业信贷需求不足，更有小微企业资产质量差等多方面问题。在宁波，银行支持更多的，还是在建、续建工程。比如建行宁波分行支持了宁波在建、续建项目173个，意向支持670亿元。

国家发改委宏观院投资研究所副所长杨萍说，中国目前主要是工业增速低，工业领域产能过剩比较严重。这些企业自身贷款的需求并不旺。“盘活存量”，无疑就是要把钱引导到实体经济中，但是政府需要给贷款指出一个比较明确的新的增长点，让市场看到信心，让银行愿意投。

接近央行的权威人士告诉经济观察报，“事实上，无论是货币市场还是信贷市场，都不缺资金，缺的是有效的信贷需求。央行这次应该会坚持不放水。市场上很大一股力量是希望中国经济重走老路的，这要不得，要勇于调整，不然就错过太多的时机了”。

按照工信部经济运行和监测协调局官员的说法，高层对实体经济的容忍底线是，就业不出现大的问题，这是实体经济下滑的最后一道关口。而央行的官员则说，这一次国务院和央行的态度都还比较坚决，希望能一鼓作气调整到底，如果中间出现市场剧烈波动，可能引发系统性风险的话，央行会采取一定的措施。总体来说，这是一个动态的过程，博弈中达到一个平衡，央行不想走老路，这次国务院也有这个决心。（经济观察报张向东胡蓉萍欧阳晓红）

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