工业企业利润反弹背后：价格在上涨 但收入却持续放缓

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工业企业利润反弹背后：价格在上涨 但收入却持续放缓

摘要：兴业证券认为，在本轮环保限产下，工业企业盈利和收入持续分化，这和去年盈利与收入同步改善的情况明显不同。今年供需两收缩的格局导致价格上行的同时，企业收入却持续放缓，量价的冲突进一步显性化。

*本文作者兴业证券宏观分析师王涵、喻坤、贾潇君，原文标题《盈利反弹：量价冲突加剧——8月工业企业利润点评》*

8月单月规模以上工业企业利润总额同比增速较7月增速大幅反弹7.5个百分点。关于此次盈利反弹的一个重要原因是，工业盈利改善主要受环保限产力度提升后，工业品价格大范围上涨所推动：

1）8月工业毛利增速同样出现明显反弹，受PPI环比大涨0.9%支撑，并且考虑到8月购进价格指数和PPI原材料均出现反弹，这说明拉动企业毛利上行的主要是涨价，而非成本收缩；

2）产业链角度看，环保影响较大，涨价幅度大的中上游行业，盈利改善幅度也较大，对整体工业盈利的拉动从7月的11.7个百分点升至18.5个百分点，拉动工业盈利增速反弹近7个百分点。

此外，分不同类型企业来看，国有企业和股份制企业盈利反弹明显，而私营企业盈利改善有限。

盈利改善与去年情况已明显不同 量价的冲突加剧

去年供给侧限产下，工业企业盈利改善同样受产品涨价推升明显，这与8月盈利改善存在类似的情况。但需要指出的是，与去年相比，此次盈利反弹的背后呈现出一个明显不同的特征：去年的情况是工业企业盈利和收入呈现同步改善；而在本轮环保限产下，工业企业盈利和收入则出现持续分化，同时，5月以来的PPI虽然逐渐企稳反弹，但企业收入增速仍在趋势下行，这反映在产品价格上涨的同时，企业实际销售增速反而是在回落的。

我们认为这一现象背后揭示出此次盈利反弹的深层次逻辑已经和去年的情况不同：

一方面，需求端看，去年受地产、汽车、基建等终端需求支撑，叠加企业补库存周期启动，工业企业面临的需求端整体平稳，甚至有所改善，使得收入和盈利同步上升。然而今年年初以来，尤其是2季度以来，出口、消费、投资需求均开始回落；

另一方面，相比去年环保限产集中于钢铁、煤炭等过剩产能行业，今年的环保限产范围明显更广，使得供给端收缩的幅度更大。

因此，今年供需两收缩的格局导致价格上行的同时，企业收入却持续放缓，量价的冲突进一步显性化。

未来盈利持续改善的空间可能较为有限

沿着近期盈利反弹的逻辑推演，未来工业企业盈利改善的持续性和空间可能都较为有限：

1）量价分化下的盈利改善本质上属于“收缩式”改善，这本身就意味着未来盈利改善的空间是受限的；

2）不仅如此，需求可能还面临回落压力：我们在此前的报告《下个主题：“新（心）周期”后看什么》中系统性阐述过，无论是从棚改对地产的支撑，还是汇率对出口的影响等方面来看，需求中枢可能仍将逐步回落；

3）环保开始对需求形成扰动。从近期行业层面的反馈来看，受今年环保力度增强和范围明显扩大的影响，环保对经济的影响逐渐从供给侧蔓延至需求端。

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