随着经济下行压力加大，CPI和PPI涨幅进一步回落。CPI同比上涨2.0%，略低于市场预期，涨幅已连续3个月回落，其中食品价格涨幅最高为3.0%，仍是推动CPI上涨的主要因素。由于“猪周期”出现变异，猪肉价格不涨反降，预计短期内仍不会对CPI构成压力。今年入夏以来，中国部分地区旱情严重，会对夏粮增产带来一定影响，但总体不会对粮食价格造成大的波动。预计未来几个月通货膨胀压力相对可控，为继续实施定向宽松的货币政策营造条件。

PPI同比下降1.2%，改变了自今年3月以来PPI同比降幅逐步收窄的趋势，从结构看，主要受采掘业和原材料、加工业价格下降影响，而生活资料价格同比微涨。这反映当前工业生产和投资增长放缓的背景下，生产资料价格仍将进一步保持低迷，从而对相关行业和企业的盈利状况造成压力。

下一阶段，继续坚持积极的财政政策和稳健的货币政策仍有必要，抓紧落实基础设施建设项目的投资进度，在货币总量稳定的前提下，保持信贷和其他融资方式的合理增长，对特定行业、特定项目加大支持力度，确保经济金融的平稳运行。

--西南证券研究发展中心首席研究员张仕元：

方向都在预期之中，但是实际数据比预期的还要糟糕一点。CPI和PPI都有所降低，经济依然缺乏活力。以往农村CPI涨幅大于城市，这次的农村数据拖后腿了，说明农产品整个供过于求。但是央行的政策仍在向农村倾斜，这就形成一个悖论。

目前美欧日的资金成本都偏低，而且一直在往下走，中国没有必要维持如此高的资金成本，应该降息把企业较高财务费用降下来。当前无论是农业品还是工业品压力都很大，需求仍不旺，政府需要加快调结构的进度。

--首创证券研究所副所长王剑辉：

物价水平比预期略低，有所回落，反映了经济企稳过程中的反复，这也是由于经济在进入7-8月份时，经济增速回升企稳过程中有所放缓的体现，这在欧美地区也不同程度显现，都有在复苏企稳过程中出现放缓的迹象，这种状况应该是阶段性的表现，9-10月中国经济增速会出现回升，还是会脱离并远离通缩的危险区域，整体物价水平在低位震荡逐步回升，这在四季度会表现得比较明显，全年物价估计在2.5-2.8%之间，不会超过3%，仍处于调控目标以及宏观管理目标的下限。

政策方面，货币政策还是会保持中性立场，还是会出现在重要时点出台针对性的宽松措施，10月左右以公开市场操作手段为主，如果11月份左右有针对性的SLO短期融资工具可能会扩大使用范围，但标志性的降息今年还是难以出现，降准措施也还是定向降准为主，如果进入四季度后经济增速不太满意的话则幅度可能会扩大，但范围不会扩大。

--中金债券：

8月通胀点评：非食品不及预期，通胀短期回落

8月，CPI同比增速2%，低于市场预期的2.2%和我们预期的2.1%；PPI同比增速-1.2%，低于市场预期-1.1%，符合我们预期。受烟酒和文娱价格超预期回落影响，非食品价格环比小幅下降，导致通胀不及预期。

1.猪肉价格上涨，鲜菜价格低迷。食品方面，受需求推动和供给制约，猪肉价格快速上涨，鸡蛋价格继续大幅上行；受天气和供给增加影响，鲜菜价格涨幅不如季节性；由于美豆丰产，大豆价格受打压，油脂类价格下降；鲜果和水产品价格季节性下降，食品价格小幅上涨。非食品方面，随着房价加速调整，居住类价格继续低迷；由于7月22日和8月19日成品油价格下调影响集中体现，车用燃油价格环比大幅回落；烟酒和文娱价格超预期回落影响，非食品价格环比小幅下降，导致通胀不及预期。就9月而言，房价继续下调可能导致非食品涨幅不及季节性，中秋前夕生猪集中出栏短期抑制猪肉价格上涨，预计CPI同比增速可能小幅降至1.7%附近，并形成年内低点。

2. 工业价格低迷，PPI进入低位徘徊期。购进价格方面，黑色金属、燃料动力和建筑材料非金属类价格快速下降，农副产品和化工原料价格环比上涨，购进价格总体小幅下降。出厂价格方面，黑色金属和矿物制品产业链价格环比继续快速下降，油气产业链价格环比大幅回落，有色金属产业链价格环比小幅上涨，工业出厂价格总体环比降幅有所扩大。考虑政策仍着眼于调结构，房地产市场短期依然疲软，预计工业价格继续低迷的可能性大，考虑9-12 月翘尾因素趋于稳定，预计PPI同比增速徘徊在-1.5%附近。

3.中长期继续关注猪周期。9月初，受节前生猪集中出栏影响，猪肉价格环比略有下降，但这不影响我们对猪肉价格走势判断。9月初猪粮价比仅5.5，生猪养殖仅能实现微利，能繁母猪和仔猪补栏积极性仍不高，由于能繁母猪存栏量已低于上一轮猪周期低点，四季度以后生猪供给制约降逐步体现，预计猪肉价格仍是上行趋势。此外，尽管外围玉米价格持续下降，但玉米进口实行关税配额管理，国内玉米价格仍受乾旱和流通体制支撑，猪粮价比很难通过养殖成本下降得到提升。我们维持前期判断，预计年底以后猪肉价格上涨将明显推升食品价格，明年上半年CPI同比或运行在3%-4%的区间。

--交通银行金融研究中心高级宏观分析师唐建伟：

8月CPI回落主要还是翘尾因素的回落，翘尾因素回落了0.5个百分点左右，直接拉低了CPI同比涨幅。新涨价因素和食品价格环比来看都是上升的，但其涨幅低于翘尾因素下降幅度。今年以来经济增速波动比较小，使得物价里面的新涨价因素波动也比较小，主导CPI同比走势的是翘尾因素。而翘尾因素从8月开始逐渐回落，预计下半年CPI同比涨幅低于上半年。

PPI降幅有所扩大，跟国内需求总体疲弱和产能过剩行业去化压力较大有关系。结合PMI和进口数据可看出，显示内需还是偏弱，加上产能过剩行业去化压力比较大，这会直接压制PPI上涨力度和幅度。年内PPI负增长态势还会延续，今年转正可能性相对偏小。

整个经济结构在转型过程中，潜在经济增速放缓是经济规律。短期刺激政策能够稳定短期增长，但不利于长期可持续性。中国经济未来可持续动力来自于改革，未来政策重心要放在促改革。短期之内，财政和货币可能会维持之前的基调。财政还是积极的，因为全年3.5万亿的预算赤字显示还有很大空间。货币还是偏宽松，操作方面还是保持定向宽松为主，全面降息降准可能性不大。

--华泰证券宏观研究员张晶：

每年8、9月份数据较为关键，通常从环比的情况来看，9月份是季节性非常明显的月份，8月份数据较低可能会影响后期的节奏，10月份数据可能会更低。市场可能会开始预期今年数据的高低值范围，单月之间数据变化可能导致市场的预期心态有所改变，但今明年物价本身仍不是货币政策考量的主要变量。

目前猪肉价格的缓慢上升不会形成单独的食品价格周期，进而带动整体通胀水平的上涨。因为目前整体经济环境仍较为低迷，人工、物流、仓储可能不够带动通胀水平的整体上涨。

--申银万国首席宏观分析师李慧勇：

基本和预期没什么差别，CPI同比增幅回落主要是受去年基数的影响。

PPI持续为负则反映出产能过剩仍是一个主要矛盾，国家提振需求可能会缓解一部分压力，但伴随着价格跌幅的收窄，部分产能也容易死灰复燃，这又会使得价格下跌压力加大。未来可能继续维持这样的格局，很难看到PPI转为正增长。

从目前来讲，降低融资成本仍是头等大事。除了国家引导之外，降息还是最有效的一个手段。建议把降息和利率市场化结合起来，可以在降息的同时把利率上限扩大，一方面有助于降低社会融资成本，另一方面也有助于2015年底实现利率的市场化。

--民生证券宏观团队：

物价涨幅低于预期，定向宽松仍会继续，总量宽松仍不会出台。

CPI同比增长2%，略低于预期。食品环比0.7%，消费旺季和存栏低位推动猪肉价格继续上涨；非食品环比下降0.1%，主因是油价连续下调，但反映低端劳动力成本的家庭服务及加工维修服务环比连续上涨。

受养殖成本潜在以及供给的影响，猪肉价格继续上涨；中秋季节性影响和供给不足，鸡蛋价格大幅上涨。猪肉和鸡蛋价格上涨是食品价格上涨的主要推动力。三季度因去年同期基数高，通胀压力还不会显现，四季度和明年一季度物价上涨压力会增加，但考虑到实体经济总需求偏弱和8月物价环比上涨偏弱，整体涨幅依然可控，预计明年一二季度CPI同比在3%-3.5%之间。

PPI同比-1.2%，环比-0.2%，基建投资和财政支出同比降幅扩大是主因。受制于产能过剩和总需求不足，黑色、煤炭和建材类等周期品价格仍环比大幅负增长。地产依旧下行，李克强总理强调经济增长弹性，未来稳增长力度加码的可能性不高，在产能过剩没有根本缓解下，预计未来的PPI环比涨幅仍不乐观。

整体看，央行在货币政策执行报告强调了通胀对总需求的敏感性，通胀微观上具备上涨的基础。但总需求不强，整体涨幅十分可控，预计央行定向宽松措施仍会继续，但在该出清的企业未被出清之前，总量货币宽松工具不会出台。

--海通证券宏观分析师姜超、顾潇啸：

通胀远低预期，利于货币宽松：8月CPI涨幅大降至2%，源于食品价格同比增幅回落，且非食品价格涨幅低迷；9月以来猪价上涨菜价回落，经济低迷制约非食品价格上行，预测9月CPI同比降至1.9%。

8月PPI同比降幅扩大至1.2%，源于8月煤钢油价大幅下跌，制造业景气度拐头向下；9月以来钢价、油价继续回落，煤价企稳，预测9月PPI同降1.6%。

短期经济下行拖累PPI，加之猪价大涨后涨幅放缓，通胀或将持续回落，支持货币政策继续宽松。

--国泰君安宏观经济分析师薛鹤翔：

数据还是反应通缩的预期，个人认为目前物价已经处于底部，低也不会低到哪去了，就是缺乏上行的动力。如果后期经济数据进一步变差的话，那政策也会有所调整，做法上可能会比总理在达沃斯上说的要更积极一些，降息、降准也会变得更可预期。

--广发银行高级交易员颜岩：

CPI略低于预期，猪肉价格环比上涨影响有限，其他品种价格都保持平稳。PPI降幅扩大，上游依然不行，产能过剩加需求有限导致的库存问题还会持续压低价格。而且近期大宗商品价格下跌，对进口大宗商品价格有下行影响。

CPI在年内应该不成为政策走向的关键影响因素，市场也不太关注该数据。货币政策仍会以稳健为主，流动性总量控制和利率控制相配合，让我们很难见到货币宽松；再贷款、PSL等定向政策，尽力为促改革营造合适的政策环境，而降息降准年内估计是见不到了。

**相关背景**

--中国国务院总理李克强周三表示，中国有能力防范经济出现大的起伏，更不会出现硬着陆，今后将在区间调控的基础上加强定向调控，以结构性改革推进结构性调整，通过体制创新和科技创新推动中国爬坡过坎。

--中国国家发改委主任徐绍史称，当前经济企稳的基础还不牢固，经济运行稳中有忧，下半年要在保持宏观政策基本取向稳定的同时，更加注重定向调控、精准发力，灵活前瞻、预调微调。

--中国8月官方和汇丰制造业采购经理人指数(PMI)均自数月高点回调，因需求下降抑制生产，导致新订单和生产指数双双快速下滑。这表明中国经济内生下行压力仍然存在，未来仍需政策支持。（路透北京9月11日 -发稿路透中文部；审校曾祥进）

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