全球金融危机十周年启示录:金融改革及监管再思考

上海金融报

2008年全球金融危机爆发距今已近十年，目前世界各国经济仍然没有完全从金融危机的阴影中走出来，对金融危机的反思也从没有停止过。在当前这个时点，很有必要重新反思全球金融危机爆发的原因，思考全球金融监管的加强和变化对中国的启示，以及中国的金融监管体制如何改革。近日，由上海发展研究基金会主办的“2017全球经济金融论坛——全球金融危机再思考:原因、后果及对策”国际研讨会在沪举行。围绕上述问题，与会专家展开了深入探讨。

中央财经大学金融学院教授张礼卿:

应从金融危机中汲取四大教训

这场全球金融危机给我们留下了许多教训。首先，金融自由化和金融监管必须相伴而行。由于市场失灵，在放弃各种直接金融管制的同时，必须加强金融监管。上世纪70年代，美国有关当局解除了证券公司佣金收入的最低标准要求，鼓励券商进行经纪业务竞争；90年代后，进一步废除了格拉斯－斯蒂格尔法案，允许商业银行和投资银行展开全面业务竞争。在竞争不断加剧的情况下，各类金融机构开始过度冒险，显著降低风险约束，并大力开展包括房地产抵押贷款证券化在内的各种业务创新。这些变化，加上会计、评级等中介机构在劣质资产证券化过程中的推波助澜，使得“有毒”资产持续泛滥。另外，金融机构业务表外化，影子银行迅速发展，使得金融监管出现很多盲点。总之，在金融自由化之后，监管缺失是这场危机的重要根源。其次，必须防止经济泡沫化。自2001年起，美联储为了应付高科技泡沫破裂和“9•11”恐怖袭击给经济带来的冲击，长时间采取扩张性货币政策，将联邦基金利率降到了历史性低点。同时，充裕的国际资本大量流入美国，使得美国的长期资金利率保持在极低的水平。超低的利率导致了美国房地产抵押贷款市场的过度繁荣，造成房地产市场和其他资产市场的泡沫化。这些资产泡沫在遇到银根状态逆转时便迅速破裂，从而造成这场危机。毫无疑问，如何采取恰当的货币政策防止泡沫的生成和破裂，是防范金融危机的关键。

再次，对于经济金融化倾向必须保持警惕。导致这场危机的重要原因之一，是金融衍生产品大规模出现和迅速发展。尽管金融创新有一定的积极意义，但这种现象的背后存在着一个令人担忧的问题，即金融活动已经越来越来脱离实体经济的运行。一方面，金融业的利润、金融从业人员的收入显著上升，并且远远高于全社会的平均水平；另一方面，金融活动对促进经济增长和社会进步的作用正在下降。如今，越来越多的经济学家认为，对于金融的作用和功能，已经到了需要深度反思的时候了。

最后，全球金融构架亟待改革和完善。长期以来，以美元为主导的国际储备体系赋予了美国货币当局太多的特权。从理论上讲，只要有需要，美国可以几乎毫无限制地扩张其货币政策，从而由其他国家为其承担经济后果。另外，美元的特殊地位也使得其他国家，特别是新兴市场经济体不得不大量购买其国债，以此保有足够的外汇储备。全球金融构架的这一缺陷，无疑助长了美国整体债务水平的不断扩大，从而也是这场金融危机的重要根源，因为任何金融危机从根本上讲都是过度负债的结果。

上海发展研究基金会副会长兼秘书长乔依德:

应对全球金融失衡有多种政策选项

本次会议上，上海发展研究基金会“全球金融失衡”课题组发布了《全球金融失衡:含义、影响和对策》报告。以下是该报告的主要观点。

2008年全球金融危机前后，“全球不平衡”一词频繁出现在全球经济金融的研究和报道中，那么到底什么是全球不平衡呢？已有的研究大多集中探讨贸易不平衡带来的后果。但2008年金融危机前夕，欧美之间资本项下存在着大量的跨境资本流动，美联储也长期维持低利率政策，这两者都是金融危机爆发的重要原因。

有鉴于此，我们反对简单地把全球不平衡等同于全球经常项目不平衡或全球贸易不平衡。全球不平衡的金融部分即全球金融不平衡或称全球金融失衡，是全球不平衡的重要组成部分，甚至比经常账户不平衡更加重要，至少对金融稳定而言。

全球金融失衡的本质是全球流动性供给和需求持续和过度的不匹配，其最主要的外在表现是跨境资本流动的过度增长和大幅波动。它可以分成周期性失衡和结构性失衡两类。前者是经济金融周期、主要储备货币发行国货币政策变化等所引起的跨境资本流动的周期性波动。结构性失衡包含两个层次，一是指主要储备货币国货币的国际地位与这些国家在全球经济结构和货币需求中的占比不匹配。二是指较深层次的结构性失衡，即一国以主权货币充当全球信用货币，使得“特里芬难题”始终存在。当然，现实中的全球金融失衡往往是上述两种失衡的综合体。

应对全球金融失衡的政策选择之一，是针对系统重要性国家货币政策的外溢效应进行国际协调。建议通过多边协商，在全球金融治理框架下建立起系统重要性国家货币政策的国际协调机制。参与方包括IMF、G4集团(美国、欧元区、日本、英国)和中国。G4集团央行应提高政策制定的缜密性和灵活性，尽量减少货币政策的负外溢效应；中国央行应加强宏观调控和对外沟通的能力；IMF应加强对G4集团货币政策的督导力度。

政策选择之二，是对跨境资本流动进行有效的监管和管理。有四个方面需要关注:第一，为了更有针对性地进行跨境资本流动的有效监管，希望重点关注OMC(本报告试图把具有较快流动性的资本从跨境资本流动总量中挑拣出来，形成一个新的指标，称为Quickly－Moveable　Capital，简称OMC)；第二，注意资本项目谨慎而适度开放和重视汇率利率调节机制的作用，第三，重点加强新兴经济体的跨境资本流动监管；第四，国际协调机制的建立和完善。

政策选择之三，是建立多层次金融安全网。建议加强IMF在全球金融安全网中的核心作用；加强全球金融安全网各部分的协调合作。

政策选择之四，是构建全球化的金融监管体系。建议建立起一个兼顾宏观审慎和微观监管的全球化的金融监管体系。

应对全球金融失衡的长期设想是改善国际货币体系。经济多极化为储备货币多元化发展奠定了基础，人民币国际化也为储备货币多元化注入新的活力，SDR也可以成为多元储备货币的重要组成部分，因此，多元储备货币体系是将来最有可能出现的情景。

上海社科院世界经济研究所研究员徐明棋:

从国际监管发展经验看中国未来金融监管

2008年爆发的全球金融危机，暴露了金融监管体制的诸多弊端，加强金融监管，重构监管体制成为各国金融体制改革的重要内容，那么金融危机后，美欧各国的监管体制有何发展？

2008年全球金融危机之后，美国于2010年6月25日通过了《弗兰克—多德法案》，重构了美国监管体制。此后，美国的监管权限进一步集中，形成了美联储、财政部、证券交易委员会、期货委员会共同监管的格局。美联储下的消费者金融保护局有了跨行业金融监管的实际权限。

特朗普上台后曾在多个场合批评《弗兰克—多德法案》是一个“灾难”，要对它动“大手术”。总体看，特朗普的金融监管是往放松管制的方向倒退。不过该法案的修改需要经过国会，他放松监管的思路在不修改法案和规则的情况下能否有多大拓展空间尚需观察。

英国方面，2013年将金融服务管理局(FSA)分拆，负责金融稳定部分成立金融审慎监管局，隶属中央银行英格兰银行，而将原有的对所有金融活动的监管放在金融行为监管局。

当前，英国监管体制短期内不会发生重大变化，双头鹰模式会继续维持。

从国际监管经验看中国金融监管未来的发展，有以下建议:当前要充分发挥国务院金融稳定委员会的功能，真正把一行三会的金融监管协调机制建立起来，克服当前存在的监管机构之间的监管真空和监管权力竞争。

把金融集团的跨界金融活动、互联网金融风险作为金融监管协调的重点内容，提出有效的监管合作意见和实施方法。

在保留主体监管为基础的监管模式上，逐步建立金融行为为主的监管模式，不管哪一类的机构，其金融活动涉及哪个领域，该领域的监管者都需要承担主要监管职能。

开辟地方金融监管局的试点，把互联网金融活动比较频繁的省一级的金融服务办转型为金融监管局，赋予其名正言顺的监管职能。目前，中国的金融监管是高度集中的，地方政府在金融监管中是配合的角色。地方政府虽然各自都成立了金融服务办公室或者金融服务局，都只能是协调机构，没有任何上位法赋予其具有监管职能。地方立法无法授权其有监管职能。