人民币盘旋下跌 是双锚有错还是美元太强？

一财网

11月24日，人民币汇率中间价延续23日跌势，跌破6.90关口同时，创2008年6月16日以来新低。从去年新汇改至今，人民币对美元汇率已累积贬值将近10%。

近日人民币对美元汇率持续快速贬值，市场上出现“811汇改”的争议声，而这种争议归根结底可以看作是对人民币贬值及贬值预期来源之争。

811汇改让人民币中间价定价机制采取了双锚制，即中间价取决于市场供求变化及境外市场波动。前者通过每日4：30的收盘汇率体现，后者通过隔夜一篮子货币汇率的变化体现。

有一种观点认为，现在新的采取“双锚制”中间价定价机制，尽管解决了人民币一次性贬值的问题，但是却令汇率陷入了缓步单边贬值的困境中，而且这种趋势正在加强市场的贬值预期。

而另一种观点则认为，当下人民币对美元的贬值和预期最主要是来自于美元过于强势，而且目前整个新兴市场国家都存在同样的问题，就是对美元大幅贬值，资本流出加剧，这进一步说明人民币的贬值和“参考一篮子货币”的汇率机制并无直接关系。

“双锚制”被质疑

华侨银行的资深研究员谢栋铭认为，新的“双锚制”中间价定价机制初衷是好的，而且也确实让人民币中间价定价更透明，并使得一次性贬值的担忧得到缓解，但这个机制却把人民币困在了缓步贬值的陷阱中。这是因为目前市场供求的引擎已熄灭，市场供求关系已失衡，驱动人民币双向波动的只剩下美元全球走势。

中国金融四十人论坛的高级研究员张斌近日也发文表示，一方面，外汇市场供不应求，为了让价格反应市场供求的变化，央行允许人民币贬值，但必须是渐进贬值；另一方面，美元强势和弱势带动人民币对美元汇率上下起伏。两股力量加在一起，是人民币渐进贬值的趋势线，再加上美元指数变化带来的人民币对美元汇率上下扰动项，最终结果就成了人民币对美元阶段性贬值。“不可避免地会催生人民币单边贬值预期。”

“最令人担忧的是，人民币这种螺旋式缓步贬值正不断磨灭市场对央行的信心。”谢栋铭表示，811以来，人民币对美元的走势及人民币汇率的走势并没有看出双向波动的迹象，人民币对美元已贬值近10%。

对外经济贸易大学校长助理丁志杰在此前采访中也对记者称，需要关注的是人民币贬值的内部原因在于，市场存在预期人民币的贬值仍不到位，由此引发避险情绪。他也认为，当下的人民币汇率形成机制存在一个问题，就是由贬值带来的进一步贬值预期。这是需要关注的。

不过，也有专家对此提出了不同的意见。“核心矛盾还是在于美元强势。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩表示，目前美元依旧是所有货币的锚，美元强势会导致多数货币会贬值，2014年以来的这一轮美元走强，不仅是中国，新兴市场货币都出现了大幅贬值，伴随着资本的外流，强化了市场供求的失衡。如果站在全球的角度来审视中国的问题，可以看出用汇率制度来解释人民币贬值和贬值预期并不严密。

知名外汇专家韩会师表示，汇率机制本身只是确立了一种可双向波动的法理依据，我国实施的是有管理的浮动汇率制度，这给“有管理”留下了足够空间的，就是对收盘价的调控。目前来看，央行对收盘价控制不是很严格，在美元走强情况下，如果收盘价跟随中间价持续走弱，市场会自动将此理解为官方对人民币贬值持宽容态度，从而持续增强购汇冲动。而央行之所以“敢”这么做，是因为在监管当局的立场来看，目前市场情绪和资本流动管理能力仍然处于相对均衡的状态。

市场供需引擎失灵？

质疑双锚制的另一个争议点在于，有观点认为，目前造成人民币对美元单边贬值的一个重要原因是，人民币双向波动的双引擎中市场供给这个引擎已完全熄灭了，能驱动人民币双向波动的就只剩美元全球走势了。

“中国每个月的外汇储备和银行外汇占款出现趋势性下滑，以及银行结售汇每月维持逆差都显示了市场供求关系已完全失衡。”谢栋铭表示，这是新的汇率机制存在的一个弊端。

不过，谢亚轩认为，要检验汇率机制是不是有问题，反倒是应该在美元弱势的时候。“第一，如果美元真正出现走弱，人民币对美元中间价能不能参考美元走弱逐步上升？第二，也就是现在批评多的市场供求情况会不会发生变化，也就是说，如果美元出现持续回落，市场上买外汇的人会不会减少，卖外汇的人会不会增多，供求会不会真正市场自我发挥作用？”他说。

实际上，今年2月到5月，美元指数曾一度从高位100回落至92附近，反观这段时间内国内外汇占款、外汇储备及银行结售汇数据表现，这些都可以反映出外汇市场的供求还是发生了一定的扭转。在经历了1月人民币对美元的大幅贬值及811汇改震荡尚存的情况下，3月到5月，银行结售汇尽管仍保持逆差，但逆差的规模收窄；二季度是今年外汇储备减少最少的一个季度。

“这这体现出，市场的供求还是随着美元转弱而发生了变化。尽管改善不适一下子明显转正，或者明显推高人民币汇率，只是现在还不是时候，但不代表未来没有机会。”谢亚轩对记者称。

中国人民大学国际货币研究所理事兼副所长涂永红表示，对于当下美元指数的升值，“水涨船高，大家都在贬，最后美国也后自己着急，美元过于强势实际上对它本国的实体经济复苏并没有太大益处，自然会做出调整。”目前我国的贸易顺差及3万亿左右的外汇储备等，人民币长期来看并没有贬值的基础。

“那么着急干什么呢？人民币对美元之所以大幅贬值也是因为此前单向升值了将近十年，现在本身也有技术性回调需求。此外，美元要加息，再加上特朗普上台以后这些不确定性，导致美元对全球在走强，美元指数升得那么高也不是针对中国一家的。”中国人民大学国际货币研究所理事兼副所长涂永红表示。“本来汇改就是让市场定价，市场定价的话，目前美元就是那么强，人民币就该贬值。另外，人民币不仅是和SDR里的很多其它货币比，还是跟很多新兴国家市场货币比，都贬得相对更少了。之所以会有这样的质疑，是因为前期认为贬值不是好事，但其实对于促出口，提振国内经济实际上是有好处的。”（本报实习生熊天琪对本文亦有贡献）