前车之鉴：贸易冲突何以使日本走向衰退？

华尔街见闻

本文作者为兴业证券宏观分析师王涵团队，来源于微信公众号XYMACRO

近日有消息称，华为在美国将面临美国商务部的调查，而今年3月中兴已经遭到美国同样的调查和制裁。撇开美国官方给出的理由，我们认为，美国政府频频向中国在美技术企业“出手”的背后，实际上还是反映了在当前全球“缺需求”的背景下，各国抢需求的诉求上升。结合近期美国再次将中国列入汇率操纵嫌疑国同时对中国钢铁反倾销等一系列行为便更容易理解。我们在《资本过剩的年代：中国的应对和前景》中也指出，资本过剩的背景下，全球以邻为壑的风险在上升。为此，我们试图通过回顾梳理80年代美国和日本贸易冲突的演变和对日本产生的后果，以期为未来我国应对可能的贸易冲突升级提供一些启示和借鉴。

摘要：

1）金融危机以来“放水”促复苏的效果衰减，全球仍处于“分饼”的现实；

2）全球贸易失衡加剧且呈现集中化趋势，未来贸易摩擦的风险在上升；

3）80年代全球同样面临需求低迷，日本单边贸易政策叠加强势美元导致美国贸易赤字恶化，美日贸易冲突愈演愈烈；

4）传统经济政策调节失效，美国诉诸多种外部干预手段“发难”日本；

5）美国的贸易制衡+日元升值稀释日本海外资产，最终“拖垮”日本。

“放水”效果衰减，全球仍处于“分饼”的现实中

“放水”促复苏的作用衰减，全球面临资本过剩于实体的问题。我们在《近年来的汇率波动源自何处？》中指出，金融危机之后的经济复苏至今，各国央行持续扩表的背景下，全球经济基本面却逐渐陷入停滞，反映出“放水”促复苏的作用似乎正在快速衰竭。这造成的一个结果是全球主要经济体普遍面临资本过剩于实体的问题，并且过度放水也已经对经济产生了负反馈，如资产泡沫、贫富差距等问题（我们在近期的《资本过剩的年代》系列报告中对此进行了详细阐述）。

基本面扩张停滞，“分饼”时代贸易冲突或难以避免。QE带来的“表面”经济复苏并没有从根本上改变金融危机后全球逐渐进入“分饼”的现实。全球贸易活动的增长停滞，叠加货币刺激对国内经济效果的减弱以及资本过剩带来负作用的凸显，似乎都意味着未来各国通过外部“抢需求”的内在动力在增强，各国政府对汇率的波动可能会变得更加敏感，从而汇率和贸易冲突的风险在上升。实际上，近期我们看到的美国再度警告涉嫌汇率操纵的国家、对中国钢铁出口反倾销、华为面临美国调查等可能都是这一趋势的预演。

贸易失衡的再度集中化，中国需警惕重蹈80年代日本覆辙。贸易增长停滞，但全球贸易失衡却在近年来进一步加剧，并且贸易失衡呈现出向少数经济体集中化的趋势。对于美国而言，来自中国的商品贸易逆差占据其逆差的主要部分，这与80年代美国与日本的境况类似。80年代，全球贸易同样陷入停滞，同时美国贸易逆差中日本贡献了主要部分，从而引发了美日贸易冲突的不断加剧和美国对日本各方面的经济和贸易制衡。

80年代全球需求低迷+日强美弱导致贸易冲突愈演愈烈

日本单边贸易政策+美国经济滞胀，美日贸易逆差扩大导致冲突加剧。80年代，美日贸易冲突的升级可能主要有两个方面的原因：1）日本在“贸易立国”战略下，大力促进本国出口发展同时限制进口，对美贸易顺差快速扩大。2）70年代末，美国受第二次石油危机冲击，经济陷入滞胀，迫使美联储不得不大幅收紧货币，从而使得美元持续走强。脱离基本面的强势美元进一步恶化了美国的贸易赤字。80年代，美日逆差占美国逆差比重一度接近60%，导致美日贸易摩擦不断升级，从60年代针对纺织品、玩具等轻工业产品，逐渐扩大至机床、电视机、钢铁、汽车、半导体、农产品等众多领域。

内生机制调节失效背景下，美国诉诸多种外部手段“发难”日本。全球经济需求疲软，同时高通胀对货币政策的牵制，使得美国无法通过传统经济政策改善贸易项。因此，美国试图通过多种外部干预方式发难日本，以缓解自身的贸易赤字问题：1）强迫日本签署自愿限制出口协议；2）对日本采取反倾销措施；3）不断施压日元升值，促发之后广场协议的签订；4）通过“超级301条款”督促日本开放国内市场。

美国对日本的贸易制衡最终拖累日本陷入“衰退”

日本被迫签署多项出口限制协议。由于出口和经济增长对美国的依赖程度较高，日本在与美国的贸易争端中一直处于被动地位。由于在GATT框架下进口国无法通过提高关税限制进口，因此，在早期与美国的贸易摩擦中，日本主要是通过“自主限制”自身相关行业产品的出口数量，来缓解来自美国方面的压力。从50年代中后期到80年代后期，日本分别在纺织、钢铁、汽车、纤维、机床、半导体等众多行业签订了自愿出口限制协议。

为规避出口限制，日本企业选择对美直接投资，转移产能。为了应对出口限制，80年代起，日本企业加大了对发达国家的产能投资，从而通过销售目的国自产自销的方式绕过出口限制协议，如这一时期日本汽车行业对美直接出口出现明显下降，但同时通过在美生产而实现销售的汽车数量则抵消了出口的下降。此外，1985年后日元快速升值也进一步加快了日本对外直接投资的步伐。

另外一个值得注意的现象是，得益于第一次石油危机后的成功转型，日本企业生产效率在当时要明显高于美国企业（这也是造成美国半导体、汽车等企业市场份额被日本抢占的重要原因之一）。而在日本对美直接投资快速增长期间，美国企业生产率也出现了明显改善，我们认为这背后也可能有日本企业对外投资中的技术对外溢出效应的影响。

之后的广场协议下，日元升值进一步冲击出口并加快企业对外转移，同时也造成日本对外投资头寸恶化。一方面在美国的施压下，另一方面日本也有推动日元国际化的内在诉求，在1985年的广场协议安排下，日元开始快速大幅升值，其直接影响是损害了日本出口企业的竞争力，从而冲击了日本经济。而更进一步的是，由于80年代以来，日本对外投资开始快速增长，日元的大幅升值也导致日本对外投资头寸出现恶化（浮亏）。

企业外移致日本产业空心化问题凸显，而过度依赖货币刺激，则引发了日本资产价格泡沫。在应对汇率升值造成的经济下滑期间，由于日本在财政重建的背景下选择了紧缩的财政政策，因此只能依赖日本央行采取宽松的货币政策以刺激经济，但由于经济受挫使得实体对资金的吸引能力不足，过度宽松的货币政策导致资金大量涌入房地产及股票等资产市场上。日本国内资产价格的快速上涨，并最终形成巨大的资产价格泡沫。

日本资产价格泡沫破裂致使海外资产被迫抛售以补充国内流动性，从而导致对外投资浮亏变为实际亏损。随着日本资产价格泡沫破裂，以及之后日本金融体系逐渐开始出现问题，日本不得不在日元升值后的高点（即日元计海外资产估值的低点）抛售海外资产以补充国内流动性，从而导致前期日元升值所造成的对外投资浮亏转化成实际亏损。这实际上也造成了日本国民财富的大幅缩水。