私人债务激增威胁亚洲经济体公共债务可持续性

第一财经日报

大多数发展中国家和地区相对较低的公共部门债务比率，反映出强劲的经济增长和稳健的财政管理。亚洲开发银行正在进行的一项用于评估地区内公共部门债务可持续性的技术援助项目显示，公共部门债务正处于一条可持续的轨道之上。

但这背后潜伏着危险。

许多亚洲经济体的私人部门债务正在快速攀升。过去的经验一次次地证明，私人杠杆繁荣周期的终结，如何迅速转化为财政预算和公共部门债务的压力。

在2008~2015年间，亚洲平均家庭部门债务占GDP的比重上升了15个百分点。

持续的经济增长和高储蓄率为亚洲企业提供了大量的经济体内资金，同时这些企业也加大了海外借款，它们通过海外子公司得到银行贷款和进行离岸债券发行。新兴市场吸收了大量来自发达经济体的外流资金，如中国香港、新加坡和韩国这些拥有国际一体化资本市场的经济体，其非金融企业债务占GDP的比重是最高的。

资本流动的急速逆转会对新兴市场构成风险，这些经济体的企业在全球市场扩大杠杆，最终可能面临利率、展期和汇率等多重风险。非金融企业的困境很容易就可以传导至金融部门，一种途径是通过后者持有大量的企业债券，另一种较间接的途径是通过资产贬值以及受影响经济体内部的逆反馈循环。

那些企业在经济体内市场加杠杆还容易受到经济放缓的影响，因为经济放缓会使高杠杆部门降温。中国就是这样的一个例子。2015年其债务高达GDP的170%，主要是由于房地产部门和国有企业的借贷驱动。经济增长和盈利受到任何严重的破坏，都将导致不良贷款率飙升，资产价格崩溃，政府将承担那些倒闭了的国企以及无力为继的地方投资平台的债务偿还。

家庭部门的高杠杆对债务急速上升的经济体进一步构成了风险。马来西亚和泰国的家庭负债占GDP的比重到2015年底已经超过70%，中国的这一比例自2008年以来已翻了一倍多，接近40%。根据德勤的报告，到2014年底，马来西亚、泰国、新加坡、韩国和中国台湾的家庭债务和人均可支配收入之比，至少已经和美国2007年的水平一样高。

只要利率和失业率保持低位，高家庭债务不太可能引发危机。韩国就是这样的例子，其家庭杠杆水平一直是地区内最高的。同时，它的银行部门弹性好、盈利佳、资本也充足，这和亚洲那些有着高家庭负债（但不及韩国）的经济体是一样的。

但如果没有一个良好的出口市场，这些有利条件也可能无法持续。一次严重的冲击就意味着一些亚洲经济体无法依靠经济体外市场来弥补需求的疲软，这会引发家庭去杠杆，抑制消费支出。日益增加的拖欠贷款的影响将会外溢至金融部门，这将为一场全面爆发的金融危机埋下伏笔。危机也同样会引起企业大规模的去杠杆和违约潮。

过去的危机已充分证明，私人部门债务激增预示着一个繁荣至萧条的周期。家庭和企业偿债困难会在金融部门造成连锁反应，对其救助最终会导致公共债务上升。上世纪30年代的大萧条如此，上世纪70、80年代发展中国家和地区的债务危机如此，90年代末亚洲金融危机以及最近的一次全球衰退（始于2007年美国私人部门债务危机）也是如此。

积极的宏观审慎政策、加强对于银行和非银机构贷款活动和风险的监管，这对于发现金融系统脆弱性和不稳定性十分有必要。平滑跨境资本流动仍是一个紧迫的任务，国际社会目前还未着手处理，我们已没有任何自满的余地了。（作者BennoFerrarini系亚洲开发银行高级经济学家；MartheHinojales系亚洲开发银行经济官员。第一财经研究院研究员黄慧红翻译）