通缩是2016年中国经济面临的最大风险

华尔街见闻 过去一年，除了美元以外，全球金融市场的大类资产指数包括股票、债券、商品全数下挫。分析认为，伴随着国际大宗商品的一路下行，通缩也成为今年中国经济面临的最大风险，未来政策重心应是更果断出台宽松政策，带动总需求恢复。

国泰君安(19.900, -0.26, -1.29%)首席经济学家林采宜指出，2015年12月PPI指数-5.9%，创25个月新低，三季度名义GDP增长6.5%，经过价格平减指数调整之后的GDP增长幅度为6.9%，GDP平减指数为负数，中国经济正式步入通缩时代。与此同时，经济景气度下降造成银行借贷萎缩，民间投资增速持续下滑。

而进入通缩时代意味着，实际利率高于名义利率，从中长期实际收益率来看，现金类资产的收益率相对较高。林采宜写道：

进入通缩时代，实际利率高于名义利率，价格下行趋势导致其余补库存动力减少，从微观上体现为需求萎缩和企业盈利能力下降，宏观上则是资产回报率总体水平下降，风险资产的价格会面临下行压力，与此同时，现金类资产的回报率呈现出相对优势。

而类现金资产的收益率相对较高实际上也隐含这风险资产价格的泡沫风险。具体而言：

债券市场目前整体上处于超配状态，期限利差，信用利差都低于历史均值，处于低位，收窄空间已经有限，2016年不排除尾部风险的出现，触发债券市场尾部风险的催化剂可能有两个：资产切换引发的流动性冲击和传统行业财务恶化导致的个券违约风险。

从房地产市场来看，林采宜称3月30日房地产新政以来的销售回暖并没有带来地产市场投资的相应回升，表明最近半年国内房地产的量价齐升只能带来地产公司财务报表的改善，并未改变地产行业的下行趋势。

因此，未来地产销售改善更多体现为地产企业的去库存而不是地产行业重拾升势。价格上涨形成的房价泡沫反而为将来的再度下行创造了更加客观的空间，或者说加大了未来房价下跌的风险。

汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌也认为，通缩是2016年危及增长的最大风险，它将会不断推高企业融资成本，侵蚀企业利润，加剧债务负担，从而降低企业的投资、扩张意愿，再度拖累内需增长。

他在发表于一财网的文章中称，在经济增速放缓和通缩二者之间互相强化的作用下，经济或将面临陷入螺旋式下跌的风险。抵御通缩的关键，则在于能否出台力度足够的宽松政策，并配合一揽子改革措施提高效率。

他表示，当前经济中通缩的症结，主要在于需求不足导致的负产出缺口。在老龄化和生产率增速趋缓的影响下，中国潜在增长率也同步放缓，但总需求增速放缓更加剧烈，从而导致经济出现负产出缺口。目前多种迹象显示负产出缺口仍在扩大。

相较经济增速放缓这种较为直观的危险信号，他认为，通缩风险的危害往往会由于认识不足而被人们忽略，然而放任通缩不作为的代价巨大：

首先，通缩直接推高企业的实际融资成本，阻碍其扩张投资的意愿和能力，拖累需求恢复。而需求不足会反过来继续对价格再度构成下行压力。长此以往，企业和家庭部门对未来收入的预期将会越发悲观，形成增长下跌-通缩-增长加速下跌的负反馈效应，短期内甚至会带来超调的风险。

其次，通缩也是加剧我国债务负担的罪魁祸首。杠杆率是个比率的概念，去杠杆不仅要防止总负债过快扩张，也要防止分母即名义GDP失速。目前我国的总负债率约190%，按照平均名义融资成本5%计算，即便不举新债，每年总负债因利息滚动的自然扩张相当于GDP 的9.5%左右。

然而由于通胀走低，我国名义GDP增速在2015年前三季度内仅有6.2%。这意味着即使在不借新债的情况下，杠杆率也在被动上升。近期召开的中央经济工作会议中就将去杠杆作为2016年的五项主要任务之一。抵御通缩也是更有效快速去杠杆的需求。

最后值得强调的一点是，通缩也不利于我国调结构、去产能的目标。因为通缩伤害的是所有企业，而并非仅是产能过剩行业。经济体中效率低下、产能过剩的部门，如部分国有企业、地方政府的融资平台等，对实际利率并不敏感。反而是效率较高、生产经营比较灵活的私人部门对利率最敏感，通缩对它们的损害也最大。

屈宏斌指出，为抵御通缩，未来政策重心仍应是出台更果断的宽松政策，同时配合一揽子改革措施，以提高效率，带动总需求恢复。