外汇储备由减少变增长 人民币贬值压力大大减小

21世纪经济报道

稳定预期已使贬值压力减小

央行官方网站近日更新的数据显示，10月末我国外汇储备余额为35255.07亿美元，较9月末的35141.20亿美元增加了113.87亿美元，结束了连续5个月下降的局面，而且是2014年7月以来的第三次外汇储备月度增长。根据外汇储备由减少变增长的情况，再结合近期汇率市场的情况，我们可以判断，人民币贬值压力已经大大减小。

去年下半年以来外汇储备不断减少，主要原因固然是“资产外币化，债务去杠杆”，但也与人民币贬值预期有很大关系。资产外币化使对外投资增长，导致对外支付增加；债务去杠杆使对外借债减少，导致涉外收入减少，这两方面的因素使我国在国际收支中出现了资本账户逆差。由此导致的外汇储备增长放缓甚至减少滋生了人民币贬值预期。反过来，人民币贬值预期又使国内“资产外币化，债务去杠杆”的倾向更强，结汇意愿弱而购汇意愿强，加剧了跨境资金流出的状况，使外汇储备进一步减少。

8月中旬人民币汇率形成机制改革之后，人民币汇率更加市场化，经历了连续几日较大幅度贬值，这反映了当时市场上存在的贬值预期。按理说，人民币汇率在贬值之后更加趋近均衡水平，进一步贬值的可能性降低，贬值预期应该随之大大降低。但是，贬值预期却不降反升。这主要反映在两个方面。一是离岸美元兑人民币(6.3619, 0.0000, 0.00%)(6.3619, 0.0000, 0.00%)汇率有一段时间维持在6.45以上，甚至一度攀升到6.5以上。二是9月收入结汇率降低而支出购汇率上升，反映结汇意愿继续减弱而购汇意愿继续增强。受此影响，8月外汇储备大幅减少900多亿美元，9月减少额也达400多亿美元。

实践证明，通过贬值不能减轻贬值预期、释放贬值压力。原因在于，市场主体对汇率均衡水平的认知各不相同。人民币较大幅度贬值之后，有一些人认为，既然人民币已经趋近均衡水平，那继续贬值的空间很小；而另一些人则认为，贬值意味着中国要藉此刺激经济，那就预示着更大幅度的贬值。汇率的均衡水平难以计算，因此，以均衡水平为锚确定汇率政策，看上去很合理，实践上却难以行得通。

稳定预期可能是比寻找均衡水平更好的汇率政策。稳定预期可以减少人民币贬值预期而导致的结汇意愿弱而购汇意愿强，“资产外币化，债务去杠杆”，进而减少跨境资金流出的规模。8月人民币汇改之后，又通过多种手段稳定市场对人民币汇率的预期。首先是向市场传递积极信号，李克强总理、周小川行长在多个场合表示，人民币并不存在长期贬值基础，将维持基本稳定。其次是央行向市场提供外汇流动性，这导致8月外汇储备大幅减少，但央行的决心没有动摇。

稳定预期的努力起到了成效。9月底以来，离岸美元兑人民币汇率维持在6.4以下，一度低于在岸的水平。而10月外汇储备出现增长，则可能是结汇意愿增强购汇意愿减弱的表现。