分析：调查A股“恶意”卖空者

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分析：调查A股“恶意”卖空者

中国股市本月初出现戏剧性下跌后，警方和证券监管机构宣布，他们对股指期货市场的“恶意卖空”展开了调查。

这一宣布是一揽子措施的一部分，目的是在股市从6月中旬触及的高点下滑30%后稳住市场，但它也带出了一个问题：哪些卖空行为属于“恶意”？

耸人听闻的术语，加上对于哪些行为属于打击目标语焉不详，导致批评者怀疑这项调查是恐吓潜在卖家的法外企图。但律师们表示，看跌押注如果基于内部信息或者意在影响价格，确实有可能触犯法律。

“卖空本身是中性的市场行为，不构成犯罪。但是，如果它涉及市场操纵，内幕交易或虚假陈述，那么它就构成非法行为，违反了证券法或者刑法”，中国人民大学法学院教授刘俊海表示。

公安部副部长孟庆丰上周表示，警方已经找到了“操纵证券期货”的犯罪线索。中国证券监督管理委员会(CSRC)也表示，“市场操纵”是其对“恶意”定义的一部分。

经典的股市操纵手法涉及“炒高再抛售”伎俩，一群投资者串通哄抬某一只个股的价格，然后在价格崩溃之前抛掉它。类似的战术可用来打压一只股票的价格。

然而，这种战术似乎很难在中国庞大且流动性很高的股指期货市场执行。在监管机构宣布调查卖空者的前一天，即7月1日，追踪沪深300指数(CSI 300 index)的期货的成交量达到7560亿元人民币（合1220亿美元）。沪深300指数跟踪在上海和深圳上市的大盘股，因此操纵标的指数似乎也是不容易的。

但一些专家表示，保证金融资在市场中的巨大作用意味着，操纵价格的难度不像怀疑论者所相信的那么大。为了确保保证金贷款得到偿还，券商和灰色市场保证金放贷机构会设定止损门槛，当价格低于某个关口时，此类门槛会触发股票的自动抛盘。专长于证券法的律师严义明介绍说，如果一个卖空者知道，股指低于某个关键水平将引发一波被迫抛售的浪潮，他就可以利用这一信息牟利。

“你把指数压低一点点，就会迫使额外的巨额变现。这种操作需要的资金并不那么多，”严义明表示。他曾在去年一起发端于一个电脑故障的令人瞩目的内幕交易案中，代表股民起诉光大证券(Everbright Securities)。

在被问及本月“恶意卖空”行为的定义时，中国证监会新闻发言人邓舸表示，“跨市场和跨期现市场操纵就是恶意做空”。这个解释似乎表明，当局正聚焦于在期货和现货股市都进行看跌押注的投资者。希望获利于期货市场看跌押注的卖空者，可能试图向下操纵挂钩的股指，使他的期货合约有利可图。

向政府提供咨询的智库——中国社科院金融研究所的研究员刘煜辉表示，监管部门或许在调查与沪深500指数(CSI 500 index)——跟踪中小企业——挂钩的期货交易活动激增的情况。

今年4月推出的沪深500指数期货，使中国投资者首次拥有对中小盘股进行看跌押注的官方批准的工具。与此同时，在股市整体上涨的背景下，中小盘股比大盘蓝筹股涨得更快。5月份，沪深500指数期货的日均交易量为4.22亿元人民币，不算高，但在6月19日，即股指开始大幅下挫的那一天，突然飙升至9340亿元人民币。

“我们确实看到了一些不正常的现象，这是不可否认的。那就是在现货和期货市场同时集中抛售，压垮市场，”刘煜辉表示。然而，这也可以被解释为恐慌性抛售引发的正当市场反应。随着小盘股的价格暴跌，期货市场活动增加是自然的，因为投资者会竞相对冲自己的敞口——或者获利于大盘下挫。尚不清楚当局会否针对具体交易惩罚投资者。不管怎样，刘煜辉预计卖空规则将被收紧。（英国《金融时报》 吴佳柏 上海报道 Ma Nan补充报道 译者/和风）

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