出口高增长受基数、春节和价格因素干扰大，季调后外贸仍弱。基数效应：2014年2月出口同比增长－18.1%，基数极低。季节效应：由于春节较晚，外贸企业节前集中出口、节后陆续开工的现象得到数字上的放大。价格效应：2014年下半年大宗商品价格大跌，拉低进口名义增速。季调后，前2个月出口增长1.2%，进口下降17.3%，仍然较弱。

人民币币值过强恶化出口部门贸易条件，虽然美欧经济复苏向好，但订单是可以转移的。考虑到2月中采、汇丰出口新订单指数显着低于荣枯线，短期出口形势仍不乐观，这与当前人民币实际有效汇率过强有关。预计未来人民币将有一波小幅快速贬值，幅度大致5%左右，重演2014年初。

大宗商品价格触底，企业有补库意愿，但补库力度取决于二季度内需。1-2月原油、粮食进口量增加，铁矿砂、煤、成品油等进口量减少，主要进口商品价格普跌。

经济形势判断：政策加码稳增长，二季度经济小周期企稳。1）2015年政府工作报告下调GDP目标到7%左右，上调赤字率到2.3%，M2为12%并表示还可以略高些，表明2015年政府稳增长决心，部分地方过度“去GDP化”不符合中央要求。2）预计一季度GDP增速再下一个台阶到7%，二季度可能小周期企稳，动力来自基建项目备货开工、企业补库和房地产在228降息推动下的季节性回升，2月PMI略升已初步验证。3）预计3月份可能会降准、基建加码，后期可能还有稳房市的储备性措施出台。

--中金固定收益团队

2月份出口增速创近几年来的新高，进口增速创近几年的新低，贸易顺差创历史新高。

进口的情况比预期要弱，反映内需总体还是低迷。进口的基数影响相对没有出口那么明显，所以也是季调后，进口增速仍明显下降的原因。进口大宗商品价格的下滑起到了较大的影响。但即便是从数量来看，部分进口大宗商品的数量也下滑了很多，比如煤炭、铜和原油的进口量下滑明显，分别下滑了45%，24%和19%。进口大宗商品数量的下滑除了跟内需较弱有关以外，跟贸易融资萎缩（比如铜融资萎缩）、税收调整（进口煤炭税收上调）、大宗商品价格继续下行预期导致补原材料库存没有那么积极等等有关。鉴于进口比出口弱的多，今年政府工作报告和商务部也提到要出台更多政策来鼓励进口，包括高端技术产品的进口。

总体来看，由于出口比进口强，导致贸易顺差持续保持高位。不过并不意味着净出口对经济贡献上升，因为服务项贸易逆差的持续扩大很大程度上抵消了货物贸易的顺差。去年四季度服务项贸易逆差的同比增速高达173%，导致去年四季度净口出对GDP的拉动有正转负。由于美元持续走强，人民币相对美元汇率难以大幅贬值，因此人民币综合有效汇率的升值导致中国居民海外旅游和消费的热情持续高涨，今年2月份春节的境外旅游又出现了50%以上的同比增长，这会导致服务项贸易逆差继续扩大。此外，在计算净出口对GDP拉动的时候，是算实际价格而不是名义价格，尽管进口大宗商品价格的下跌导致货物贸易顺差上升，但剔除价格影响后，进口量的下滑没有那么严重，剔除价格后的货物的顺差对GDP的拉动也没有想象中的那么大。

往后看，人民币综合有效汇率的升值仍将抑制对中国经济的拉动。人民币综合有效汇率的变动与净出口对GDP拉动高度相关，去年以来人民币综合有效汇率的升值将使得净出口对GDP维持负拉动作用。在汇率难以大幅贬值的经济和政治背景下，没有利率的大幅下降来刺激内需，难以看到经济的有效复苏。债券牛市尚没有走完，调整即买入机会，至少在货币市场利率被有效引导下来之前，债券牛市仍将持续，只是节奏放缓。

--摩根士丹利华鑫证券高级经济学家章俊

2月出口同比增速百分之48.3, 进口同比增速下降百分之20.5。贸易数据受到春节因素的影响往往不能反映实际情况！出口增速由于去年同期基数较低的影响从而大幅拉高了今年增速。但全球经济增长疲软所导致的需求不振，并加上人民币汇率在一揽子有效汇率上的持续升值，对出口造成的负面冲击不容小觑。因此经季节调整后的出口增速仅为百分之4，基本上反映了出口的实际情况。

而进口增长疲弱依旧反应国内经济在房地产投资下滑的拖累下需求疲软，以及包括原油在内的大宗商品价格大幅下跌所造成的输入性通缩，季节调整后的增速依旧同比下降了17.2。鉴于2月PMI指数中，新出口订单和进口指数都有小幅改善，我们认为未来进出口贸易增速的下行动能会有所减弱，并有所企稳。

我们认为贸易在2015年稳增长具有重要的意义，虽说2008年金融危机之后，中国经济增长更多的依赖内需，对出口的依赖程度在降低，但出口部门整体存量规模依然巨大，如果在考虑到对相关非直接贸易部门的带动效应，以及对全社会就业的贡献度而言，中国经济是不能承受出口增长出现大幅下滑的局面。因此我们认为在美元即将开启战后第三轮升值大周期的背景下，以及中美两国在经济周期和利率周期不同步的前提下，人民币和美元汇率会在一定程度上脱钩，从而降低对出口部门的负面冲击。

--交通银行金融研究中心宏观研究员刘学智

出口增速超预期，总的来看，出口数据大幅走高并不意味着外贸形势的明显改善，因为2月数据受到基数因素影响是非常明显的。另外从出口绝对值来看，1,691亿美元多也不见得是非常高。

进口来看，连续四个月负增长，且负增长幅度连续三个月扩大。按照往年经验判断的话，过年前后进口有可能改善的，因为年后随着企业生产回暖的话进口应该会有一个比较明显增长的。目前情况受到几个因素影响，一个是整个经济下行压力很大，工业耗电量和铁路供应量等监测数据增速水平非常低，显示经济增长动力不足。另外就是库存情况，高库存导致需求降低。还有就是价格因素，国际大宗商品价格持续下降影响进口值，而且价格走低的情况下进口量也不是很高，没有补库存的意愿，也反映出整个经济的压力比较大。

--浦发银行金融市场部高级宏观分析师曹阳

受到春节因素影响，2月中国出口大幅上升48%，进口下降20.1%，使用1、2两个月合并数据测算的出口增长达15%，进口降幅在20%。这印证了外需企稳，内需低迷的经济环境。海外、尤其是发达国家的经济转好拉动出口回升，这与2月汇丰PMI中新出口订单指数出现较大上修指向一致。向前看，考虑未来欧元区经济的上行风险，美国经济复苏亦较为平稳，我们对于未来一段时间出口改善仍较为乐观。

相对而言，内需的下滑依然令人担忧。与工业生产相关的大部分大宗原材料的进口出现量、价齐跌，其中价格下跌的影响更大一些。

贸易顺差扩大虽然使外需对GDP有一定贡献，也一定程度有助人民币汇率企稳。但是我们观察到近期银行的结汇率已经下降至50%，此外美元汇率攀升也令人民币承压。因此“稳汇率，更需稳经济”。从货币政策来看，促进内需、尤其是投资将更为重要，这才能改善国内、外投资者对于中国经济前景看法。

我们预计二季度前期仍会有25个基点的降息，降准、通过PSL增加基础货币投放也是必要选择。同时财政政策也会更加积极，通过盘活财政资金存量，减缓43号文的硬约束等多种途径将为基建投资提供融资。

--国信宏观固收研究

提前报关等春节因素扰动造成2月出口同比大增。出口表现稳健，对美国和欧盟出口增速大幅上升至21%和13%，外围需求改善或是出口回升的主要原因。

1-2月进口增速大幅下跌首要原因是大宗商品价格同比下滑幅度较大。从海关总署公布的数据看，大宗商品中进口金额最大的铁矿、原油进口均价都有40%以上的下滑幅度。另一方面受到去年贸易融资基数的影响，铜和钢材的进口同比数量分别下滑了23%和13%，叠加价格下跌，也对进口造成了较为明显拖累。

基于美欧的复苏前景边际改善以及近期人民币贬值对竞争力提升，我们对未来数月出口相对乐观。进口增速仍将主要受到价格下滑影响表现孱弱，即使我们认为国内经济会出现边际改善，但是也很难反应在进口数据上。

--招商证券固收孙彬彬

2月出口增速大幅攀升至48.3%，但受基数影响较大，季调后同比增长4%，外部需求相对较好，对美、欧盟和东盟出口均大幅回升，对香港出口仅增长1.9%；

进口增速同比大幅下滑20.5%，春节因素和较低的大宗商品价格均有一定负面影响，但也反映内部需求依然偏弱，从进口数量来看，铁矿石、原油和成品油等产品进口数量均增加，钢材和铜材进口数据继续下跌；

进口数据反映需求依然未有改善，经济下行压力仍存，结合政府工作报告，未来财政和货币政策均有放松空间，我们建议更加关注信用趋势，警惕信用宽松给资金面带来的持续偏紧的压力。

--上海证券首席宏观分析师胡月晓

2月进出口值显着超出市场预期：1）出口并未呈现季节性回落，而是大幅增长，当月同比为48.3%；2）进口继续呈现季节性回落态势，当月同比为-20.5%；3）顺差并未季节性回落，而是再创历史新高，达602.2亿美元。

我们认为，出口高增说明前期人民币贬值效用开始显现，集中表现为占中国出口半壁江山的一般贸易回落幅度不及去年一半；海外经济回升步伐虽慢但稳，需求回升。预计上半年顺差高企态势仍将延续，同时人民币贬值进程即将进入尾声。

--海通证券宏观团队

2月单月出口增速高企，源于春节错位及低基数效应，前两月出口增速回暖反映外需好转，但仍存不确定因素，BDI指数下跌至历史新低；

外需环境整体转暖，前1-2月，对美增21.0%，对欧增12.6%，但对日-4.4%，对港-5.6%，而对印度、东盟出口强劲，保持30%以上的增速；

2月进口按美元计价暴跌20.5%，1-2月累计大跌22.6%，增速创新低，除去CRB指数持续下跌和原油价格低位影响外，反映内需依然萎靡；

2月顺差再度扩大至606.2亿美元，刷新历史新高，助于缓解资本外流。但美元新高及国内降息致人民币贬值，或加剧热钱流出，货币利率高企有损经济，因而亟需再次降准。

--中国银行国际金融研究所研究员高玉伟

2月出口高速增长、进口明显减速，主要与基数有关，去年同期出口负增长，而进口增长较快；经季节调整的数据表明，前两个月进口大幅减少，说明国内需求不足，经济下行压力还在增大。

出口先导指数转跌为升，预示二季度出口增长有望加快。同时，随着内需增长，二季度进口也将明显好于一季度。

**相关背景**

--中国政府工作报告提出，2015年进出口总额增长目标为6%左右。去年设定的外贸增速目标为7.5%，但实际仅增长3.4%。

--中国国务院总理李克强称，今年实施更加积极的进口政策，扩大先进技术、关键设备、重要零部件等进口，并加快实施走出去战略，拓宽外汇储备运用渠道。（路透北京3月8日 -发稿侯向明；审校曾祥进)

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