航运业研究报告：供给不是洪水猛兽 继续看好集运

投资要点

马士基带头的“军备竞赛”带来大船交付压力。在高油价的背景下，2011年全球最大的集运公司马士基为了追求更低的成本，率先订造了一批1.8万TEU的超大型集装箱船，此后引发行业2013-2015年大规模订船。我们在16年11月就率先提出看好集运业复苏，但市场对本轮集运业复苏仍存质疑，质疑主要来自2017-2018年运力交付压力较大，源头就是由马士基引发的大船竞争。不过从2017年的情况来看，供给一定程度上是可控的，运力的实际交付低于预期，而需求大超预期，行业复苏从分歧走向共识。

目前全球集装箱船舶订单主要集中在单船运力1万TEU以上的集装箱船舶上，其中1.8万至2.1万TEU类型的船舶订单占比较高。2017年9月1日，全球集装箱船舶订单272.1万TEU，占现有运力的13.1%；单船运力在1.8-2.1万TEU的订单为113.7万TEU，占存量订单运力的41.8%，占该级别船舶现有运力的100.3%。从订单的交付日期来看，目前的存量订单在2018年交付的比例较大。

新交大船将带动各航线运力升级，非主流航线需求的快速增长有利于吸收主流干线替换下的运力。集装箱船大型化趋势明显，带来各航线运力不断升级，其中超大型集装箱船主要投放在欧美干线。我们认为未来超大型集装箱交付后将继续升级欧美干线运力，被替代下来的小船会升级其他航线，从而实现各航线单船运力提升，单箱成本下降。集运公司能够通过灵活的运力调配平衡各航线的运力增长，还可以通过闲置运力、暂停航次等手段控制实际的运力投放，不会因为大船集中交付导致欧美干线压力过大。从历史数据来看，非主流航线的运量增速快于传统欧美干线，有利于吸收主流干线替换下的运力。

18年新船实际交付量可能低于预期。由于各种客观或者主观的原因，一般总会存在一些新船延迟交付甚至订单取消的情况。根据Alphaliner相关数据计算，2015年、2016年和2017年前8个月集装箱船的按期交付率大约为90%、70%和65%。假设2018年按期交付率75%（2015-2017年均值），未交付的推迟到2019年交付，那么对2018-2019年运力增速的预计将从5.5%、0.4%变为3.6%、2.2%，18年运力增长的压力明显下降，19年供给压力也有限。

投资建议。我们认为集运业供给端一定程度上可控，一方面船公司可以灵活配置运力，不会因为大船集中交付导致欧美干线压力过大，另一方面新船实际交付往往存在推迟的情况，实际交付量可能低于预期。需求端我们也看到一些积极的信号，欧美经济回暖带来欧美干线需求复苏，例如亚洲区域内航线等一些非主流航线需求保持快速增长。我们认为行业复苏才刚刚开始，继续看好行业复苏，集运业已经出现了长周期向上的拐点，可以利用短期的波动寻找更好的买点，继续建议投资者积极配置中远海控。

风险提示：行业供求改善低于预期，市场恶性竞争，油价大幅波动。