恒立液压：下游工程机械行业持续复苏 业绩迎来突破性增长

2016年营收同比增加26%，营业利润同比增长285%：公司2016年营收13.7亿元，同比增长26%;营业利润0.7亿，同比增长285%;归母净利润0.7亿元,同比增长10.8%。公司营业利润大幅增长主要原因有三：一是基建行业回暖以及泵阀新产品陆续放量，营业收入增长，Q1挖机累计销量突破4万台，累计同比+99%;二是海外销售收入增长32%，以美元作为主要结算货币带来的汇兑收益;三是投资收益增长52%。但是由于高精密液压铸件和泵阀新项目的前期资本性支出较大，受摊销折旧以及产能利用率因素影响，固定成本开支较大，公司毛利润增幅小于营业利润。

下游行业逐步复苏，各大液压产品板块实现新突破：分产品看，挖掘机专用油缸营收5.29亿，同比+30%;非标油缸5.6亿，同比+8.6%;元件与液压成套装备同比+12%;油缸配件同比+40.7%;液压泵阀同比+2635%。受益于2016下半年挖机销量放量增长，扭转了挖机行业过去五年连续下滑的趋势，挖机专用油缸销售大幅增长，特别是第四季度以来产销两旺，11、12月订单100%增长。盾构机、高端海工海事、特种车辆用液压油缸产品依然占据非标产品的半壁江山，盾构机板块收入增长29%，国内市占率超过70%。液压泵阀等新产品的市场前景向好，目前已实现小批量配套，增长迅猛，未来目标是实现进口替代。油缸和泵阀比例为1：2.5-1：3，泵阀对应20-25亿市场规模。公司泵体积小，重量比同类轻20%，因此耗油量小，阀比同类产品节油10%。预计2017年收入达到1.5亿。在液压系统领域，公司成功中标“长春客车液压站项目”，成功进军轨道交通领域液压市场。

综合毛利率21.7%略有提升，三项费用小幅降低：2016年毛利率21.7%，同比+1.17pct。分产品看，挖掘机专用油缸、非标油缸、元件与液压成套装备、油缸配件、液压泵阀的毛利率分别为25.35%、19.25%、18.12%、25.35%、15.07%，同比分别+0.18pct、+0.61pct、+1.39pct、+4.24pct、略(新业务)。三项费用合计17.48%，同比-2.88pct(其中销售、管理、财务费用率分别为5.03%、14.63%、-2.18%，同比-0.4pct、-3.26pct、+0.78pct)。

季报超预期，营收同比+119.6%，净利润同比+1381.7%：2017年一季度公司实现营收5.57亿，同比+119.6%，归母净利润0.59亿，大幅增长1381.7%，接近2016年全年的利润水平。同时公司已经度过高投入期，在建工程期末余额较期初余额下降60.64%，折旧费用基本见顶，未来随着下游持续复苏和产能利用率提升，公司利润率有望持续提高，业绩迎来突破性增长。

盈利预测与投资建议：由于下游工程机械行业复苏明显，公司作为主要零部件供应商短期处于产能供不应求，中长期看液压泵阀国产替代进口的空间大。我们预计公司2017/18/19年的EPS为0.32/0.38/0.48元,对应PE分别为44/37/30X，维持“增持”评级。

风险提示：宏观周期性波动风险、海外投资与经营风险。